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央行政策“有变”透露诸多不寻常信号

2014-10-30 11:06:12

  刘杉,经济学博士,中华工商时报副总编辑,兼任南开大学国经所教授,北京工商大学经济学院教授,中国人民大学信托与基金研究所研究员,北京师范大学管理学院MBA导师,曾供职于中国人民银行深圳分行,著有《中国再平衡》,《聚焦生活中的经济学》。

  有媒体报道称,中金公司研究报告认为,央行近日向股份制银行提供的融资非SLF(常备借贷便利),而是MLF(中期借贷便利)。消息流传当日,沪深股市出现2个百分点涨幅。此后又有媒体报道,中金公司表示并无此研究报告发布。现在看,此消息是否乌龙并不重要,沪深股市上涨,虽有调整到位的技术反弹需要,也不排除机构对货币政策动向有所预判而做出了加仓决策。

  坊间流传中金公司对MLF的解释,就是期限3个月的SLF,到期后可以重新约定利率并展期,条件是贷款要面向三农和小微企业,贷款利率要下降。因其可以展期,实际期限被认为达到中期标准,故认为央行提供了期限更长的融资工具。

  如果确有此类安排,应该说该工具透露了央行的政策意图,即在定向释放流动性同时,达到定向降息目的。这样的操作,表面显示出央行调控手段更加灵活,但实际反映了央行对现有短期融资工具的效率感到失望,企图发送更强烈信号,达到定向降息并增加信贷目的。不过,由于货币政策传导机制已经失灵,这种定向工具实际很难达到央行目的。

  无论是SLF,还是所谓的MLF,本质上都是央行利用短期工具调节市场流动性,商业银行不仅有借有还,而且要支付融资成本,使得该工具只能成为商业银行补充短期资金不足的手段。从逻辑上看,这种短期工具因为增加了商业银行融资成本,所以也会提高银行的信贷价格,因而其无法成为刺激经济增长的总量工具。

  中短期的融资工具显然无法替代全面降准,因为降低存准率可以直接增加银行可贷资金,而且对资金价格具有向下引导的作用,但碍于“微刺激”的政策宣示,央行坚持不启动全面降准。

  不过“微刺激”效果并不可靠,因为货币政策工具都是总量工具,这就像往河里扔一块石头,产生的涟漪是一层层向周围传递,你不可能控制涟漪只朝一个方向发展。货币供给的“微刺激”就是这种想法,央行企图通过“定向降准”替商业银行做主,但由于商业银行有自己的风险偏好,“定向”的资金很难按央行设计的渠道流动,最终表现为货币政策传导机制失灵。

  目前“微刺激”也产生了温水煮青蛙效应,在经济下行过程中,央行货币政策信号不够清晰,反周期信号没有明确释放,让市场信心进一步丧失。可以判断,经济增速会继续下降,拉动增长的三驾马车都不给力,通缩压力加大。此前公布的9月主要经济指标中,出口较为显眼,但这个数据是否真实,也值得怀疑。10月27日香港公布的数据显示,9月香港从内地进口同比增长5.5%,达到241亿美元,而内地官方公布的同口径数据为对港出口激增34%,至376亿美元,其中缺口高达135亿美元,这暗示假出口卷土重来。导致这一现象的原因是,人民币升值引发了热钱套利。

  与经济下行相对应的是,企业融资成本无法下降,进一步抑制了企业投资,这加剧了周期下行。除了可贷性,资金价格高,是目前实体经济面临的主要问题,靠所谓定向调控这种结构性工具,不仅解决不了可贷资金不足问题,更解决不了资金价格问题。

  因此即便央行现在使用全面降准这种数量型工具,实际也无法达到降低信贷成本目的。未来的政策工具组合是,全面降准加降息,即数量型工具与价格型工具同时使用。降准是快速增加可贷资金,降息则是快速降低信贷成本。当然,考虑到宏观当局的面子,这种效力更大的货币政策组合,或许在明年初出台。

  如果说所谓的MLF释放了一定信号,那就是价格型工具变得更为重要,降息政策已经放到了工具箱里。

  央行对抗深度通缩 A股迎来资金面宽松时期

  A股周二上演“绝地反击”,在持续调整近两周之后,大盘在权重股的带动下单边走高,截止收市,上证指数上涨47.43点,涨幅高达2.07%,与此同时,两市成交量较前期也重新放大,资金有所回流。分析人士认为,A股市场近期迎来资金面相对宽松的时期,无风险利率持续下行、央行抗击通缩的需求等多方面因素,都在货币环境层面对A股形成支撑。

  上周两市新增股票账户21万户,账户活跃度有所下降

  28日的消息,中登公司最新披露的数据显示,上周两市新增股票账户21.04万户,新增基金账户17.11万户,股基开户数环比均有所回落,但仍处于阶段高位。

  相比前一周,上周股票开户数下降了13%,基金开户数下降了17%。业内人士认为,这与上周市场连续出现调整,打压了市场人气有关。不过从阶段数据看,上周股基开户仍处于今年以来的高位,其中股票日均开户数已经连续6周保持在4万户以上,这是自2012年4月以来首次出现。券商人士对《投资快报》记者表示,最近一段时间,到营业部现场开户的人数总体平稳,但相比几个月以前确实有明显的增加。

  但受行情阶段性转弱影响,A股账户活跃度也出现明显下降。周报显示,上周两市参与交易的A股账户数为1391.29万户,相比前一周下降近两成;A股交易账户占比回落至7.84%。另外,上周期末持仓A股账户数报5257.69万户,相比前一周继续略有回升;A股持仓账户占比29.63%,与前一周基本持平。

  截至上周末,两市股票账户总数为17999.47万户,其中有效账户数为13775.47万户;两市基金账户总数为4909.69万户,股市的社会渗透率进一步提高。

  申万:央行需抗击“深度通缩”

  申银万国李慧勇团队认为,相对于8月经济数据的全面回落和9月数据的初步改善,10月经济处于弱势企稳的状态。预计10月的工业数据将持平于上月的水平;消费也将终止连续4个月的下滑而企稳;在基建投资的带动下,固定资产投资也将自年初以来首月终止下行;出口将消除上月对港出口的泡沫影响。然而,内需的短暂企稳尚无法带来经济预期上的根本扭转;同时,在上游大宗商品价格和国内产能压力的叠加影响下,通缩压力依旧不减,预计无论CPI还是PPI在10月都并无改善。

  申万指出,10月CPI预计为1.6,PPI为-1.8。截至上月,PPI的环比趋势都未曾收敛,在上游大宗商品价格和国内产能压力的影响下,PPI短期内仍通缩压力不减。“政策必须以积极的姿态对抗‘深度通缩’的风险,这一点也是我们判断货币政策仍将维持宽松的一个核心逻辑”。

  无风险利率持续回落,A股吸引力提升

  资料显示,上周银行理财产品发行量环比下降近两成,且预期收益率下滑。分析认为,银行理财产品收益率一般代表了市场无风险收益率,是股市的反向指标,理财产品的量价齐跌,在买涨不买跌的投资市场,无风险收益率趋势有望继续走低,这对于A股市场中长期走势继续形成良好预期。

  深圳一位私募基金经理对记者表示,当社会整体融资成本高企之时,股市的吸引力会受到抑制。对于大众投资者而言,银行的理财产品就像是“无风险收益率”,随着其收益水平逐步走低,大众理财的风险偏好可能升高。另外,最近一段时间,各地有关高利贷“跑路”的消息时有曝光,这些因素,都会对未来社会光谱利率的下行构成有利环境,进而对A股市场形成中期利好。(投资快报)

  滴灌手段层出不穷 货币政策调控现“新常态”

  28日,有媒体报道称,此前央行面向股份行进行的千亿资金投放,运用所谓的“MLF”,该工具在临近到期可重新约定利率并展期,且资金被限定用于三农和小微信贷领域。目前看,市场对于“MLF”是否真的存在是有疑问的,但大多认为,今年以来央行不断创新货币政策调控方式方法,传递的信息始终是明确的,即保持定向调控基调,货币政策调控正呈现出“新常态”。

  传闻扰市宽松预期再升温

  28日,银行间债券市场沉寂数日后重启升势,买盘情绪高涨,收益率再现一波下行。在当天央行公开市场操作毫无新意的背景下,行情的导火索指向一则难以证实的媒体报道。

  昨日早间,国内某门户网站率先报道称,中金公司固收部门向市场披露了央行最新一轮定向放水的细节——央行本月中旬向股份制银行投放的不是传统意义的SLF(常备借贷便利),而是“MLF”。由于“MLF”此前从未出现在央行披露的任何官方信息中,因而被市场理解成一种新的货币政策工具。报告更指出,中金公司获得的信息表明,“MLF”与SLF的差别在于后者在到期时可以重新约定利率并展期;此外央行要求,各商业银行通过“MLF”获得的资金需投向涉农和小微信贷,并且到期时展期的条件是商业银行发放贷款时降低利率。

  根据报道所述,“MLF”与SLF的主要区别并非期限,而在于限定资金投向及提供利率指引,这被一些市场观点解读为“定向降息”。自央行下调正回购利率以来,市场上降息的传闻此起彼伏,“MLF”显然迎合了市场对于降息的期待,在债券市场引发共振也就不难理解。

  定向宽松花样频出

  目前来看,市场对于“MLF”是否真的存在是有质疑的,毕竟此前央行从未披露过这一工具。有媒体更称,中金公司已否认发布过针对前述话题的研报 。不过,央行于本月为部分股份行提供了流动性支持则得到了多位市场人士的证实。

  尚不论“MLF”真实与否,央行此举传递出的信息是比较明确的,即货币条件在局部适度地放松。来自国信证券的点评即指出,不管名词怎么花哨,其出发点都是一样的,即央行意欲缓解商业银行全面惜贷问题。“MLF”一说的亮点则在于,将央行的基础货币注入与商业银行的信贷投放更紧密地挂钩。这进一步表明,央行正走在结构性货币宽松的道路上,试图以“定向发力”之名,行“渐进宽松”之实。

  第一创业证券的报告也指出,央行在创新货币政策工具的同时,致力于通过工具本身同时实现定向投放流动性和降低融资成本两个目标。虽然定向货币政策工具的有效性并不高,但依然会给金融机构一个正向的激励,促使其提高投向特定领域的信贷规模。通过该项工具,当前央行的货币政策取向也逐渐明朗,即一方面在不降低基准利率的前提下降低社会融资成本,另一方面在不全面降准的前提下对冲外汇占款增长放缓对基础货币投放的影响。言下之意,今年央行采取的系列非常规的政策手段,其目的始终只有一个,即定向地进行宽松。

  货币政策改弦更张

  分析人士表示,在近年来外汇占款增长显著下降、宏观经济增速放缓与结构调整深入的大背景下,货币政策调控的主动性增强,央行创造性的调控思维得到展现。

  上海证券研究所首席宏观分析师胡月晓表示,观察今年二季度以来的公开市场操作可以发现,公开市场操作以微调为主,其功能主要在于针对可能出现的资金过紧、过松等情况给予预调微调,公开市场操作的职能已从2012年的资金投放渠道转变为熨平市场资金波动的通道。在外汇占款方面,由于当前新增外汇占款规模保持在较低的水平,对市场流动性的影响也在下降。在此背景下,SLF等新型货币政策工具将能够弥补公开市场、外汇占款在新时期的缺位,实现流动性的适度宽松和定向调控。

  广发银行金融市场部利率及衍生交易主管欧阳健表示,从今年的公开市场操作来看,公开市场操作更多的作用是进行资金适度回笼。由于公开市场操作是面向所有一级交易商、很难实现资金定向投放,因此SLF等创新型政策工具的登场也是顺理成章。此外,该市场人士还强调,当前央行基础货币从总量上看已经足够,在此背景下SLF等新型政策工具不仅相对公开市场操作有更多的定向针对性,也更有调控的前瞻性。

  分析人士指出,在宏观经济处于“新常态”的情况下,预计央行将继续运用更有针对性的创新政策工具。

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